中國的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已步入十幾年來估值最高的時段，資金面的寬裕、IPO高回報的誘惑、企業(yè)收入和市場規(guī)模的高預期，共同催化出市場的樂觀情緒，但投資泡沫似乎已潛伏其中。

資金面充裕與IPO示范效應 推高企業(yè)估值

ChinaVenture 投中集團針對多位互聯(lián)網(wǎng)風險投資人的調(diào)研顯示：資金面的充裕、IPO數(shù)量的增多和回報率的上升，成為主導互聯(lián)網(wǎng)投資升溫的決定性因素；境外PE基金、新募人民幣基金對項目的爭奪，也令公司估值水漲船高。目前，互聯(lián)網(wǎng)公司融資時的估值市銷率(P/S)已接近20倍，較投資人普遍預期的10-12倍有明顯差距。

ChinaVenture投中集團旗下數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource的統(tǒng)計顯示：2010年，國內(nèi)共募集VC/PE基金235支，總計規(guī)模達304.18億美元，其中明確將互聯(lián)網(wǎng)列入投資范圍的基金共計33支，總計規(guī)模達40.5億美元；2009年募集完成、將投資互聯(lián)網(wǎng)的基金則有46支，總計規(guī)模37.4億美元。以相關基金在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上普遍配置20-40%的比例估算，過去兩年可投資于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的新增資金總和，已達到15-30億美元。

2007年阿里巴巴[17.52 1.62%]、巨人網(wǎng)絡、完美時空等公司的成功上市，直接推動了2008年互聯(lián)網(wǎng)平均投資金額的上升；而2009年盛大游戲、暢游、中國房產(chǎn)信息、焦點科技[73.50 -0.07%]等公司的IPO，也使次年的互聯(lián)網(wǎng)投資繼續(xù)升溫；可以預見的是，2010年10家中國互聯(lián)網(wǎng)公司在創(chuàng)業(yè)板、紐交所及納斯達克受到的熱捧，將使2011年的行業(yè)估值邁上更高水平(見圖1、2)。

圖2 1998-2010年中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)平均單筆投資規(guī)模

與此同時，互聯(lián)網(wǎng)公司的IPO賬面回報率也在2010年升至12倍，大幅超出9.34倍的整體平均水平；而在2008-2009年，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)回報率尚低于整體(見圖3)。

圖3 2000-2010年中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)平均IPO賬面回報率

目前國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)融資規(guī)模排名前20的企業(yè)中，目前有6家已完成上市，1家倒閉，剩余的13家企業(yè)目前大部分均具有明確的上市預期，其中電子商務公司4家，網(wǎng)絡視頻、網(wǎng)絡游戲和網(wǎng)絡廣告公司各2家(見表2)。麥考林、優(yōu)酷、當當網(wǎng)等公司境外上市時遇到的熱捧，大量公司排隊等待上市的現(xiàn)實，無疑令投資人愿意對同行業(yè)的項目支付更高的價格；美元基金境外LP對此的關注，也將對投資人的投資策略產(chǎn)生間接影響。

表1 中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)私募融資20大規(guī)模企業(yè)

交易規(guī)模日益提高 大金額交易占四成

根據(jù)單筆交易披露的規(guī)模，ChinaVenture投中集團對國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)歷史上的800多起投資案例進行統(tǒng)計分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：截至2011年2月，超過50%的大金額交易為最近一年內(nèi)完成(前二十大交易中占據(jù)11起、前十大交易中占據(jù)7起、前五大交易中占據(jù)3起)；40%的大金額交易為最近半年內(nèi)完成(前二十大交易中占據(jù)8起、前十大交易中占據(jù)4起、前五大交易中占據(jù)2起)。最近一年內(nèi)完成的大金額交易中，絕大多數(shù)為公司的第四、五輪融資，且規(guī)模均不低于5000萬美元(見表2)。

表2 中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)私募融資規(guī)模20大案例

受美國網(wǎng)絡概念股泡沫破裂和次債危機引發(fā)的金融風暴影響，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資曾在2001年和2009年出現(xiàn)兩次明顯下滑。2001年網(wǎng)絡泡沫破裂的沖擊，使投資規(guī)模經(jīng)過四年才超越此前的最高水平；但2009年的次債陰云尚未完全消散，互聯(lián)網(wǎng)投資就已迅速復蘇。ChinaVenture投中集團旗下數(shù)據(jù)庫產(chǎn)品CVSource掌握的數(shù)據(jù)顯示，2010年，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)投資規(guī)模創(chuàng)下新高，共完成投資124起，交易規(guī)模總計20.91億美元，案例數(shù)量較2009年同期增長29%，交易規(guī)模增長138%(見圖4)。2011年的前一個多月，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已完成投資14起，交易規(guī)模總計4.7億美元。

圖4 1998-2010年中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資規(guī)模

與此同時，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的單筆投資金額也在2010年出現(xiàn)明顯提高。根據(jù)ChinaVenture投中集團旗下數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource 統(tǒng)計顯示，2010年，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)披露投資規(guī)模的74筆交易的平均規(guī)模為2317.4萬美元，超過2009年同期水平的一倍以上，較2008年也有近50%的增長；而此前在2000-2007年，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)的平均單筆投資規(guī)模曾持續(xù)穩(wěn)定在600-1100萬美元的水平(見圖2)。

電商游戲視頻占主流 收入與市場預期造成樂觀